Market Snapshot: Overnight Impressionen

[taucher]

Guten Morgen, heute ist Donnerstag, der 25. August 2011 !

■ Verspätung: Die Overnight Impressionen kommen heute etwas später – Entschuldigung!
■ Verfrühung: Die Stimmungserholung an den Märkten setzt sich fort, aber bleiben Sie vorsichtig!
■ Verschiebung: Das nächste Top-Ereignis für die Märkte ist Ben Bernankes Rede am Freitag

Fliegen kann langweilig sein, anstrengend, unterhaltend, oder auch abenteuerlich. In Schweden musste letztens eine Maschine am Boden bleiben, weil sich eine Maus unerkannt an der Sicherheitskontrolle vorbei in die Touristenklasse gemogelt hatte. Noch aufregender der innerrussische Flug, wo unlängst ein Passagier hoch in der Luft einen in die Business Class geschmuggelten Bienenschwarm freigelassen hat. Um von derlei Störungen abzulenken, geben sich die Fluganbieter große Mühe. Bei einer australischen Airline läuft neuerdings eine Art Oswald-Kolle-Film, der sich nach Angaben der Luftlinie sehr hoher Nachfrage erfreut. Eine amerikanische Airline hingegen nimmt sich der weichen Seiten der harten Geschäftsmänner an. Vor besonders traurigen Filmen wird neuerdings eine weepy warning eingeblendet: "Der folgende Film enthält Szenen, die Zuschauer mit einer empfindlichen Seele zum Heulen, Schluchzen, Seufzen, Wimmern, Blöken, Plärren bringen könnte."

Eine ähnliche Warnung müsste eigentlich auch über dem Haupteingang der Börse in Frankfurt angebracht werden. Allerdings nicht als Dauerwarnung, sondern nur als Bedarfshinweis. Denn, entgegen der landläufigen Meinung brechen die Börsen dieser Tage überhaupt nicht ein. Bereits den fünften Tag in Folge beobachten wir heute neutrales bis freundliches Handelsgeschehen. Und da die Aktienbörsen dieser Tage nahezu alleiniger Bestimmungsfaktor für die Bewegungen in den anderen Marktsegmenten sind, beobachten wir auch dort teilweise unbekannt gewordene Tendenzen: steigende Renditen, steigende Ölpreise, ein festerer Euro…

Aber der Schein trügt, und es würde mich nicht wundern, wenn die Deutsche Börse bereits in Kürze wieder ihren Warnhinweis freigeben müsste. Denn unter der vermeintlich ruhigen Oberfläche brodelt es gewaltig: Verklemmte Geldmärkte, ein zerfleddertes Griechenland-Rettungspaket 2.0, sich zusehends nun auch hierzulande eintrübende Konjunkturaussichten…

Uns steht ein heißer Herbst bevor (5 Euro ins Phrasenschweinderl, bitte…) In den kommenden Wochen steht fast täglich irgendeine Entscheidung im Hinblick auf die Rettung der Eurozone an. Kabinettsbeschlüsse, Verfassungsgerichtsentscheidungen, Bundestagsabstimmungen, ARD Brennpunkte, Sparpaketkoalitionsvereinbarungsmaßnahmenkatalogentschlussanträge in Spanien, Rom, Paris oder Washington…

Heute darf's ruhig noch etwas freundlich bleiben. Wir erwarten kein Ereignis mit Börsen erschütternder Wirkung. Aber schon morgen könnte sich das ändern. Dann liefert US Notenbankchef Ben Bernanke seine mit Spannung erwartete "Jackson Hole Rede". Bernanke könnte konkret zusätzliche Maßnahmen zur Stützung der Konjunktur ankündigen. Er könnte dies subtil tun. Er könnte es ganz lassen. Er könnte uns mit Fragezeichen in den Augen zurücklassen. Vielleicht auch mit Wut. Oder Trauer. Oder Schmerz. Achten Sie daher bitte auch darauf, ob im Vorfeld von Bernankes Rede eine weepy warning eingeblendet wird…
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Dies ist ein humoristischer Marktkommentar und keine Anlageberatung. Die Einschätzungen des Autors beruhen auf Informationen, die auf öffentlich zugänglichen, als verlässlich eingeschätzten Informationsquellen basieren. Weitere Informationen finden Sie in unserem Disclaimer.
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Kornelius Purps
Fixed Income Strategist
Director
MRE4FI
UniCredit Research

[taucher]

Guten Morgen, heute ist Freitag, der 26. August 2011 !

■ Dunkle Nacht: Griechische Notenbank öffnet ELA und damit ein neues Krisenkapitel
■ Eckiges Dreieck: Bernanke hat viele Optionen, wird aber wohl keine ziehen
■ Schulfreie Ferien: Ich bin dann mal weg

Die Renditen für griechische Staatsanleihen sind gestern auf ein historisches Allzeithoch gestiegen. Hieß es. So so. Und vor der Krise waren die Renditen auf einem prähistorischen Allzeittief, oder wie? Einige Attribute sind überflüssig, leiten sie sich doch in der Regel aus Synonymen mit gleicher Bedeutung ab.

Entgegen der Erwartung eines ruhigen Tages kam es im gestrigen Handelsverlauf dann doch wieder zu volatilen Kursausschlägen. Der unerfahrene Laie wunderte sich, warum der DAX Index mitten im beschaulichen Nachmittagshandel plötzlich und unvermittelt um mehr als vier Prozent einknickte. Zwei Erklärungen mussten für die Anpassungsadjustierung im Aktenindex herhalten: On the left hand side die Sorge, ein Short Selling Ban würde jegliches Leerverkaufen deutscher Aktien bald unmöglich machen. Tatsächlich waren es jedoch andere Länder (Spanien, Frankreich, Italien, Griechenland und angeblich auch Belgien), welche ihre Vorschriftsregeln gestern nach Handelsschluss verlängerten. On the right hand side beeinträchtigte eine Meldung die Stimmung, wonach die griechische Notenzentralbank die sog. Emergency Liquidity Assistance (ELA) aktiviert habe. Wenn ein Finanzinstitut seinen Liquiditätsbedarf weder im Markt noch bei der EZB decken kann, gibt es durch die ELA einen Notausgang. Dort gibt's Liquidität auch gegen minderwertige Kollateralsicherheiten ("Schrottmüll"). Diese Entwicklung ist insofern bedenklich, als in der EWU ein politisches Bekenntnis existiert, dass für jegliche Aktivitäten der griechischen Notenbank letztendlich die Unionsgemeinschaft geradesteht. Anfang kommende Woche werden wir genaueren Einblick in den Zustand des hellenischen Bankensystems bekommen. Dann nämlich werden die dort beheimateten Bankfinanzinstitute ihre Quartalszahlen für das zweite Quartal vorlegen. Darin bereits berücksichtigt: die Beteiligungsnahme der Banken am zweiten Rettungspaket (welche zwar frühestens im Oktober umgesetzt wird, aber trotzdennoch in den Bilanzzahlen für Juni berücksichtigt werden soll…).

Griechenland jedoch ist das Thema von gestern und morgen. Heute schauen wir alle nach Jackson Hole. Zwar zeigt die Geschichtshistorie, dass es diesen Ort gar nicht gibt, aber da Ben Bernanke heute eine Jackson Hole-Rede hält, wollen wir mal nicht so kleinlich sein. In seiner gesprochenen Rede wird Bernanke feststellen, dass es um die Zukunftsperspektiven der US-amerikanischen Volkswirtschaft nicht zum Besten bestellt sei. Seit Beginn des Krisenausbruchs hat die US Notenbank bereits zwei Mal mit Bondanleihenaufkaufprogrammen am Rentenzinsmarkt eingegriffen. Alle Researchanalysten rätseln nun, ob heute erneut ein solcher interventionistischer Markteingriff angekündigt werden wird. Die Fed hat im Wesentlichen drei Optionsmöglichkeiten: 1. QE3, also der erneute Aufkauf von Schuldanleihen. Damit würde zusätzliche Liquidität ins System gepumpt werden. Aber wir haben keinen Mangel an Liquidität, im Gegenteil, die US Banken haben eher eine Deposit-Krise: Viel zu viele Anlegerinvestoren parken ihr Geld auf Sichtgirokonten. Für die Banken ist das kostspielig und sie können damit nichts anfangen. 2. Operation Twist. Die Fed könnte die Bestandspositionen auf ihrer Bilanz so verändern, dass sie mehr lang laufende und weniger kurz laufende Papiere hält. Dies würde wohl die Zinsrendite am hinteren Ende der Zinskurve weiter drücken. Aber eine flache Zinsstruktur ist für Banken gemeinhin schädlicher als eine gebogene Kurve. 3. Zinssenkung. Die Fed könnte den Zinssatz auf bei ihr gehaltene Überschussreserven (die gibt's wirklich!) senken. Damit würden die Opportunitätskosten der ohnehin überschüssigen Sichteinlagen jedoch noch mehr ansteigen. Mittlerweile erwartet kaum noch jemand irgendetwas speziell Konkretes von Bernanke. Dennoch wäre die Enttäuschungsfrustration in den Märkten in einem solchen Szenario sicherlich groß. Fraglich ist überdies, ob das gestrige $5 Mrd.-Badewannen-Investment von Warren "Warrant" Buffett in die Bank of America irgendwie in Zusammenhang mit der heutigen Ankündigungserklärung Bernankes steht. Vor der Bernanke-Rede um 16h gibt's noch den Schweizer KOF (11:30h) und die 2. Schätzung zum Q2-BIP in den USA (14:30h).

Ich fahre jetzt zum Zugbahnhof, denn ich habe zwei Wochen urlaubsfrei. Ich hinterlasse Ihnen zwar keine große Megakrise, aber immerhin eine Kombinationsverbindung aus Funding-, Griechenland-, EWU- und möglicherweise Wachstumskrise. An den Märkten wird es wie auf einem Springtrampolin rauf und runter gehen, jede Investmentanlage trägt ein riskantes Risiko. Ich wünsche Ihnen bei allen Entscheidungen ein glückliches Händchen und freue mich auf ein Wiederlesen Mitte September!
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Kornelius Purps
Fixed Income Strategist
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MRE4FI
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[taucher]

Hurra, ein Ersatzmann:



• WIN-WIN

• Soyasauce Teil II

Teil I des Tages läßt sich schon mal ganz gut an. Brasilien hat erstmals seit dem Sommer 2009 den Leitzins gesenkt. Der heute Früh veröffentlichte chinesische Einkaufmanagerindex (nach National Bureau of Statistics and Federation of Logistics and Purchasing) konnte sich hat mit 50.9 sogar ein Stück ggü. dem VM. (50.7) befestigen. Der Einkaufsmanager (nach HSBC) blieb mit 49.9 zwar unter Trennlinie von 50, hatte aber weniger Bedeutung da bereits in einer Erstschätzung vor ein paar Tagen mit vorläufigen 49.3 veröffentlicht.

Im gleichen Tenor könnte es dann heute Nachmittag weitergehen. Das amerikanische Pendant wird zwar deutlich schwächer erwartet (48.5 nach 50.9), was am Ende des Tages aber gar nicht so schlecht sein muss.

Jetzt muss man natürlich vorsichtig sein mit den WIN-WIN Konstellationen. Aber die Ausgangslage erinnert ein wenig an Dienstag. Unterirdisches Konsumentenvertrauen. Risky Assets runter. Ein paar Stunden später Veröffentlichung des Fed-Protokolls. Risky Assets rauf da die Notenbank mit zusätzlichem Stimulus auf den Plan treten könnte. Sofern der amerikanische PMI also nicht ganz unterirdisch kommt: Zunächst einmal runter, danach Besinnung auf die FED, wieder hoch und höhere Schlusskurse. Sollte die Zahl positiv überraschen geht’s ohnehin nach oben. Randbemerkung: Zu den wenigen Aktienindices, die im Vergleich zu August 2010 im grünen Bereich liegen gehören die USA, UK und Japan. Samt und sonders Länder, in denen man nicht gerade zart mit den Volumina für Staatsanleiheaufkäufe umgeht. Und um diese Thematik geht es im weitesten Sinne auch in …


Soyasauce Teil II - "Auch wenn Du das Huhn umsonst bekommst, Du kannst an der Soyasauce Bankrott gehen."

Entschuldung ohne Hyperinflation und/oder selektive Staatsbankrotte ist die Herausforderung der kommenden Jahre.

Starten wir mit den Ländern, die ihr Huhn jetzt nicht von "Anlegern" zur Verfügung gestellt bekommen, sondern "unter Freunden". D.h. Portugal, Irland und Griechenland. Hier ist die Sache mit der Soyasauce am einfachsten zu handhaben. Letztlich braucht niemand "gierigen Anlegern" eine Emissionsrendite bieten, man zahlt einen vereinbarten Zins auf die entsprechenden Hilfspakete. Kann nur heißen: Reduzieren, reduzieren, reduzieren, runter mit dem Zins auf die Schmerzgrenze, was immer Strafzinsapostel dazu auch sagen. Machen wir eine stark vereinfachte und rein fiktive Beispielrechnung für die nächsten 3 Jahrzehnte.

Verschuldung 125% des BIP
Wachstum: 2%
Inflation: 1.99%
Primärüberschuss (Haushalt vor Zinszahlung auf Staatsschulden): 2%

Wir verzichten jetzt mal auf bereits feststehende Emissionsrenditen und deren langsame Veränderung durch den aktuell zu zahlenden Zins auf das zur Verfügung gestellte Kapital und lassen auch mal außer Acht, dass die Erzielung eines Primärüberschusses zunächst einmal zu Lasten des Wachstums gehen dürfte.

Zahle ich meinen Freunden einen Zins von 3.5%, lande ich in 3 Jahrzehnten bei einer Staatsverschuldung / BIP von 60%. Mit 5.5% häng ich immer noch knapp über 100%. Moralisch gesehen hab ich also erst dann ein Problem, wenn einer meiner Freunde (Geberländer) am freien Markt eine höhere Emissionsrendite zahlen muss, als der Zins für mein Hilfspaket. Aber auch hierfür haben wir ja letztlich unsere Kumpel.

Morgen geht's dann mit den Ländern weiter, die keine Freunde haben und auf "gierige Anleger" angewiesen sind – Michael


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Michael Rottmann
Managing Director
Global Head of FI & FX Strategy
UniCredit Research

[taucher]

• Adrenalinpush: It's the economy, Dummkopf

• Soyasauce Teil III

Wer in diesen Minuten viel zu entspannt den letzten Urlaubstag genießt und als Vorbereitung auf die Rückkehr an den Arbeitsplatz einen echten Adrenalinpush&Aufreger braucht: Artikel aus der Vanity Fair von Michael Lewis (Autor des legendären LIAR'S POKER) "It's the economy, Dummkopf" lesen

http://www.vanityfair.com/business/feat ... ope-201109" onclick="window.open(this.href);return false;

"It's the economy, Dummkopf" gilt dann auch noch mal heute aufgrund des US-Arbeitsmarktberichtes. Natürlich, eine unveränderte Arbeitslosenquote wird die Diskussion um "QE^2" nochmals anheizen. Da wir grade bei Arbeitslosenquoten sind, hier gleich mal ein rechnerischer Ausblick auf die EZB-Sitzung in der nächsten Woche. Aktueller Stand der Dinge: Das Leitzinsniveau ist dort wo es sein sollte, zumindest wenn man die vereinfachte Taylor Rule in der Version der SF Fed als Kriterium ansetzt (siehe Grafik 1 im Anhang). Die Grafik beschreibt aber auch einen zweiten Aspekt. Der Job der EZB ist aufgrund der "one-size-fits-all" Problematik alles andere als witzig. Diese Erkenntnis ist natürlich nicht neu, aber nie war die Divergenz so extrem wie dieser Tage. Die mit Hilfskrediten operierenden Länder benötigten zumindest nach der vereinfachten Taylor-Rule Formel ein deutlich negatives Zinsniveau, der ungewichtete Durchschnitt aus Deutschland, Österreich, den Niederlanden und Finnland ein Leitzinsniveau von über 4%. Zwar gab es bislang eine immer mehr oder minder ausgeprägte Divergenz, den schwierigen Zustand von "benötigtem" negativen und positiven Leitzinsen haben wir allerdings erst seit Mitte 2009.
Ansonsten wird ab nächster Woche die politische Diskussion das Zepter wieder fest in die Hand nehmen. Die relevanten Termine dann am Montag.


Soyasauce Teil II - "Auch wenn Du das Huhn umsonst bekommst, Du kannst an der Soyasauce Bankrott gehen."

Hyperinflation / Währungsreform / selektive Umstrukturierungen sind nicht nur die Ängste des "normalen Deutschen". Wie entschulden sich Industriestaaten, die keine "Freunde" mit Hilfspaketen haben, sondern raus in die eisige Welt müssen und "gierigen Anlegern" eine Emissionsrendite bieten müssen. Hier drei stark vereinfachte Szenarien:

Japanisierung: Staatsverschuldung in 3 Jahrzehnten bei 145% des BIP
1.5% Wachstum, -0.5% Inflation, 2% Primärüberschuss, 2.0% Emissionsrendite

Inflationierung: Staatsverschuldung in 3 Jahrzehnten bei 72% des BIP
2% Wachstum, 6% Inflation, 2% Primärüberschuss, 9% Emissionsrendite

Prinzip Hoffnung: Staatsverschuldung in 3 Jahrzehnten bei 52% des BIP
2% Wachstum, 1.99% Inflation, 2% Primärüberschuss, 3% Emissionsrendite

Jetzt kann man über jedes der Szenarien trefflich streiten. Eines ist allerdings auch klar: Die kontinuierlichen Warnungen Bernanke's vor deflationären Tendenzen und die Sorge der US-Notenbank um eine zu geringe Inflation ist nachvollziehbar. Entschuldung über Inflationsraten von um/über 5% hört sich andererseits natürlich theoretisch gut an, birgt aber die Gefahr einer wesentlich höheren Zinslast und ist am Ende des Tages auch nicht unbedingt effektiv. Bleibt die Hoffnung auf ein zwischen den beiden Extremen liegendes ausgewogenes Szenario. In diversen Papieren hat Carmen Reinhart mit verschiedenen Co-Autoren gezeigt, dass sogar noch etwas mehr machbar ist. Ihr Punkt: Die massive Entschuldung in den Industriestaaten nach der dem 2ten Weltkrieg (vergleichbar mit dem heutigen Verschuldungsniveau) bis Mitte der 70er Jahre kam ohne Umstrukturierungen und Hyperinflationen aus. Die Lösung war eine "financial repression". Auf den Punkt gebracht kann man die Thematik mit "Entschuldung über ein niedriges reales Zinsniveau" übersetzten.

Prinzip Financial Repression: Staatsverschuldung in 3 Jahrzehnten bei 39% des BIP
2% Wachstum, 1.99% Inflation, 2% Primärüberschuss, 2% Emissionsrendite

Jetzt mag durchaus Protest kommen in Form von "Geht nicht, seinerzeit waren die Finanzmärkte geschlossener und von ungleich weniger vagabundierender Liquidiät gekennzeichnet".

Aber was bewirken letztlich die “QE” Programme und die zuletzt geänderte Zentralbankrhetorik? Welche Konsequenzen haben regulatorische Änderungen (Solvency II, Basel III) in Bezug auf den Anteil von Staatsanleihen bei Banken, Pensionsfonds etc.?
Eine Illustration aus den USA: Der Anteil von Staatsanleihen im Besitz der US-Notenbank und ausländischen Zentralbanken lag kurz nach dem 2ten Weltkrieg zwischen 10 und 15% um bis 1973 auf knapp 50% zu steigen. Bis 1990 sank der Anteil erneut auf rund 20% um in den Jahren danach wieder auf knapp 50% zu steigen. Wird dieser Anteil geringer? Kaum. Mag sein, dass der USD-Anteil nicht mehr mit der gleichen Dynamik früherer Jahre wächst und künftig mehr Kapital in den EUR fließt. HALLO: Wir können niedrige Zinsniveaus ja wohl auch gut zur Entschuldung gebrauchen.

Nächste Woche dann dann der Spreizschritt rüber zum Währungseinfluss. Wir erläutern die Kate&Gisele Faktoren, warum ein Überschreiten des 90-60-90 Ideals ein Killer ist und der BMI in jedem Fall unter 25 liegen sollte.


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Michael Rottmann
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[jonman]

vielen dank für die bereitstellung dieser overnight-impressionen, taucher, immer sehr interessant!
ich muss aber sagen, dass ich als laie leider nicht mehr folgen kann, seit herr purps im urlaub ist. ich hoffe er kommt wieder

[taucher]

Schön zu lesen das es gefällt

...Ich hinterlasse Ihnen zwar keine große Megakrise...

Er kommt zurück, freue mich auch schon

[taucher]

• 1.99% - EZB-Ziel

• Der positive Aspekt negativer Realzinsen

• TWIST & SHOUT


Hurra – Ziel erreicht. Hoppla, jetzt hab ich was verwechselt. Eigentlich sollte ja die Inflation bei 1.99% liegen, nicht die Rendite von 10j. deutschen Staatsanleihen. Aber macht nichts. Die Inflation kommt bei den gedrückten Rohstoffpreisen ohnehin runter und ein extrem niedriges nominales und reales Zinsniveau ist ohnehin unter jeder Prämisse hilfreich – siehe unsere Soyasaucen-Geschichte.

Noch mal kurz zusammengefasst nachdem mir am Freitag der ein oder andere Leser abhanden gekommen sein dürfte: Wie unschön der Grund für den jüngsten Renditerutsch auch sein mag, es gibt auch etwas POSITIVES.
Ein negatives Realzinsniveau ist die mit Abstand sozial schmerzfreieste Möglichkeit die Staatsverschuldung über die Jahre zu reduzieren. Man muss schon hoch auf 20j. Laufzeiten gehen (zumindest mit der aktuellen Inflation gerechnet) um auf eine positive Realverzinsung zu kommen. Freilich, wer bei negativen Realzinsen draufzahlt ist der Sparer/Anleger (er ist damit andererseits im Besitz eines als risikofrei eingestuften Assets). Noch erfreulicher wäre es natürlich sich via hohem inflationsarmen Wachstum zu entschulden. Die Chance auf ein solches Szenario erscheint aber auf die kommenden 2-3 Jahre eher überschaubar zu sein. Gibt es ein Risiko, dass irgendwann aufgrund von Kredibilitätsängsten auch mal die Renditen Deutschlands, der USA oder Großbritanniens durchs Dach gehen könnten und die Entschuldung via negativer Realzinsen unmöglich machen. Unwahrscheinlich. Letztlich haben wir in jedem dieser Währungsräume eine Anzahl von Investoren, die Staatsanleihen kaufen müssen, ob sie wollen oder nicht. Und über regulatorische Änderungen kann die Nachfrage nach Staatsanleihen ggf. noch erhöht werden. Das Problem des Euroraums: Anders als in den USA oder Großbritannien habe ich eine Entscheidungsmöglichkeit. Der institutionellen Anleger ist quasi Juror bei einem Schönheitswettbewerb. Er kann nicht sagen "In 10 Jahren ist bei allen 17 Teilnehmerinnen der Lack ab und daher geb ich heute gar keiner meine Stimme". Er muss einfach wählen und die meisten Juroren landen halt derzeit bei Finnin, Holländerin, Deutscher oder Österreicherin.

Aber zurück zu den aktuellen Einflussfaktoren. Mit dem massiv enttäuschenden US-Arbeitsmarktbericht (AL-Quote weiter bei 9.1%, keine einzige Stelle aufgebaut) gab es nochmal einen kräftigen Schwenk in der Antizipation weitere Maßnahmen durch die US-Notenbank. Es gibt einen klaren Konsens, dass auf der nächsten Sitzung (21. September) eine Laufzeitverlängerung der im Bestand befindlichen Staatsanleihen bekannt gegeben wird. Uneinigkeit herrscht noch darüber, ob lediglich Fälligkeiten und Coupons lang angelegt werden, oder ob man tatsächlich Kurzläufer verkauft. Der ein oder andere sieht auch noch ein "QE3" oben draufgepackt. Quintessenz: Nachdem das vordere Ende der Kurve bereits durch die rhetorische Änderung auf der letzten Sitzung am 9. August gedeckelt wurde, ist man nun dabei auch das lange Ende zu "immunisieren" so gut man kann.

Im Euroraum ist in den kommenden Wochen der politische Eventkalender der ausschlaggebende Aspekt.

Am 7. September urteilt das Karlsruher Bundesverfassungsgericht über die Verfassungsmäßigkeit der bisherigen Rettungspakete. Zwar ist hier natürlich keine Rückabwicklung zu erwarten, aber nach vorne (speziell in Richtung 29. September) geschaut, werden die Vorgaben interessant sein bis zu welchem Grad der Bundestag in künftige Entscheidungen einbezogen wird. Hintergrund der Befürchtungen. Weit gehende Vetorechte durch den Bundestag könnten zu Problemen führen, wenn Entscheidungen schnell gefällt werden müssen. Mal überspitzt formuliert: Rollt die nächste Grippewelle durch Deutschland – die Rückschlagsgefahr für den EUR / Risiko steigender Renditen in der Peripherie nimmt massiv zu.

Bis 9. September sollten die privaten Gläubiger unverbindlich bekannt geben ob sie an der Umtauschofferte griechischer Staatsanleihen teilnehmen.

Dazwischen gibt es noch die Entscheidung ob und in welcher Form die Finnen auf einer Sicherheitsleistung für ihren Anteil am Griechenlandpaket 2.0 bestehen.

Am 14. September kehrt die Troika aus EZB, EU-Kommission und IWF nach Griechenland zurück, nachdem sie am Freitag überraschend abgezogen ist.

Am 29. September dann letztlich der Showdown und die Entscheidung vom deutschen Bundestag zum Thema erweiterte EFSF-Kompetenzen und Griechenlandhilfe 2.0.


Was vergessen? Nee, langt ja wohl auch und über die EZB-Sitzung hatten wir ja schon am Freitag ausführlich berichtet.

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[taucher]

• Die Hoffnung stirbt zuletzt

• Soyasauce Teil IV: Länder- und Währungsallokation mit dem 90-60-90 Index


Wie angesichts des politischen Eventkalenders schon zu befürchten war schießen die Mutmaßungen und Spekulationen kreuz und quer ins Kraut.

So wird der EZB quasi unterstellt sie würde versuchen Italien fiskalpolitisch zu disziplinieren und verzichte aus diesem Grund auf Anleihekäufe. Als Beleg werden hierfür die zuletzt wieder steigenden Renditen genannt (10j. BTPs bei 5.56% während 10j. SGBs "nur" mit 5.26% rentieren). Im Kontrast dazu stehen die von der EZB in der Vorwoche gekauften EUR 13.305 Mrd. Kleine Nebenbemerkung: Da diese Verkäufe nicht die beiden letzten Handelstage der Vorwoche beinhalten wird man bis nächsten Montag abwarten müssen was an dieser Spekulation dran ist. Im Zweifel ein ziemlicher Quatsch. Aber unabhängig davon, der rhetorische Druck wird seitens der EZB jedenfalls erhöht. Laut Berichten soll Trichet sich erneut für Sanktionen gegen Schuldensünder und im extrem für deren Ausschluss aus der Eurozone ausgesprochen haben.

Gibt es aktuell überhaupt einen Impuls der den Trend zumindest vorübergehend mal umkehren könnte. Ja, einen Grund, eine Hoffnung und einen Traum.
• Grund: Finanzminister aus Finnland, Niederlande und Deutschland stellen sich am späten Vormittag in Berlin vors Mikrofon und geben den finnischen Verzicht auf griechische Sicherheitsleistungen für den finnischen Anteil am griechischen Rettungspaket 2.0 bekannt.
• Hoffnung: Man erlebt es oft. Panikattacken der Europäer wenn Amerika wegen eines Feiertags geschlossen ist. Kommt Amerika in den Markt erfolgt erst einmal eine Beruhigung.
• Traum: Gut unterrichtete Kreise sollen etwas von einer konzertierten europäisch-chinamerikanischen Intervention am Donnerstag gehört haben. China senkt das Deposit Reserve Requierenment um 200 Bp auf 19.5%, die BoE gibt um 13:00 Anleihekäufe i.H.v. 200 Mrd. GBP bekannt, die EZB geht um 13:45 dorthin zurück wo sie herkam (Refisatz 1%), Obama gibt den nächsten fiskalpolitischen Stimulus um 16:00 bekannt und Bernanke lässt die "Katze aus dem Sack". Ach ja, auf Goldkäufe wird eine global geltende Luxussteuer von 30% erhoben.

Soyasauce Teil II - "Auch wenn Du das Huhn umsonst bekommst, Du kannst an der Soyasauce Bankrott gehen."

Wenn also die Hoffnung zum staatlichen Schuldenabbau ohne Hyperinflation und selektive Umstrukturierungen aus japanisiertem Zinsniveau ohne japanische Deflation besteht, dann sollte dies auch einen Einfluss auf die langjährigen Währungstrends haben.

Theoretisch gesprochen: Je höher die Staatsverschuldung in den Industrieländern, desto größer die Attraktivität einer "macroprudential regulation" (konstruktiveres Wort für "financial repression"), desto interessanter ein negatives/sehr niedriges Realzinsniveau, desto geringer die Carry Attraktivität. Dazu gesellt sich der Aspekt, dass Kredibilität natürlich spätestens seit Ende 2009 (als Griechenland von den Ratingagenturen massiv herabgestuft wurde) ein ganz andere Bedeutung in der Währungsallokation ggü. früheren Jahren bekommen hat.

Praktisch gesprochen: Es gibt ein Idealmaß, dass gleichermaßen für eine währungsneutrale Länderallokation und eine Währungsallokation genutzt werden kann. Unsere Financial Repressionista sollte also 90-60-90 keinesfalls überschreiten. Nennen wir es mal das Kate "nothing tastes as good as skinny fells" Moss Dogma.

• 90: Die Staatsverschuldung sollte keinesfalls über 90% des BIP liegen. Begründung: Reinhart/Rogoff haben in ihrem Jahrhundertwerk über Schuldenkrisen verdeutlicht, dass jenseits von 90% eine nachhaltig negative Auswirkung auf das Wachstum zu befürchten ist.
• 60: Die Staatsverschuldung sollte idealerweise nicht über dieser Hausnummer liegen. Begründung: Schon mal was vom Maastricht-Kriterum gehört?
• 90: Der Anteil der Ausländer an der Staatsverschuldung + das Delta (Differenz) zwischen aktueller Staatverschuldung und Verschuldung in 2007 sollte nicht über 90 liegen. Begründung: Länder mit negativem Schuldenmomentum bei hohem Anteil an Auslandsbesitz kommen im Zweifel ungleich leichter in Bedrängnis.

Für die daraus abzuleitenden Konsequenzen mal einen Blick in das Attachment werfen. Alles kaue ich hier nicht vor.

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[taucher]

• SNB: Lest es uns von den Lippen ab

Dieses hübsche Papier hat einen Verteiler, der quer durch alle Berufsgruppen/Altersstufen/Interessen geht. Was für manche Leser zu plump, mag für andere Leser zu hoch sein. Da wir allerdings die Sensitivität des Schweizer Frankens für viele O/N Imp Konsumenten kennen, heute ein ganz nüchterner Anfang mit diesem Thema ohne jeden Schnickschnack. Wer sagt "war doch ohnehin alles gestern um 10:06" bekannt, 'tschuldigung für den folgenden Langweiler.


Der EUR-CHF notierte vor 24 Stunden bei knapp über 1.10. Gegen 10:00 veröffentlichte die Schweizer Notenbank folgendes Statement:

Nationalbank legt Mindestkurs von 1.20 Franken pro Euro fest

Die gegenwärtig massive Überbewertung des Schweizer Frankens stellt eine akute Bedrohung für die Schweizer Wirtschaft dar und birgt das Risiko einer deflationären Entwicklung.
Die Schweizerische Nationalbank strebt daher eine deutliche und dauerhafte Abschwächung des Frankens an. Sie toleriert am Devisenmarkt ab sofort keinen Euro-Franken-Kurs unter dem Mindestkurs von 1.20. Die Nationalbank wird den Mindestkurs mit aller Konsequenz durchsetzen und ist bereit, unbeschränkt Devisen zu kaufen.
Der Franken ist auch bei 1.20 pro Euro hoch bewertet und sollte sich über die Zeit weiter abschwächen. Falls die Wirtschaftsaussichten und die deflationären Risiken es erfordern, wird die Nationalbank weitere Massnahmen ergreifen.


In den Sekunden nach dieser Ankündigung machte EUR-CHF einen Sprung bis auf 1.2155. Die erste Frage sich aufdrängende Frage: Wieso 1.20?

Warum nicht 1.00?
Ein ggü. dem Spotkurs von 1.10 tiefer gelegtes Minimumziel wäre nur auf den ersten Blick einfacher zu verteidigen gewesen. Ich würde drauf wetten, dass ein niedrigeres Ziel sofort zu EUR-CHF Verkäufen geführt hätte. Der benötigte Kraftaufwand wäre unter dem Strich für die SNB identisch gewesen, nur der Ausgangspunkt ungleich schlechter.

Warum nicht 1.10?
Gegenfrage. Wer gibt sich mit weniger zufrieden als er bekommen kann? Ansonsten gilt auch hier. Gleicher Kraftaufwand aber schlechterer Ausgangspunkt.

Warum nicht 1.30?
Das wäre zu ambitioniert gewesen und hätte eine gewaltige Kraftanstrengung vorausgesetzt. Wäre es missglückt, sofort im ersten Anlauf binnen weniger Minuten dieses Ziel zu erreichen, wäre auch das Commitment der SNB in Frage gestellt worden.

Warum ausgerechnet 1.20?
Die 1.20 waren somit ein erreichbares Ziel, dass zugleich allen CHF Longs so richtig schön weh tat, andererseits aber nicht unrealistisch weit entfernt war. Im Nachhinein (wenn man immer klug daherreden kann) wären wahrscheinlich 1.25 auch machbar gewesen.

Daneben ist es interessant zu sehen, dass das Mindestziel von 1.20 einer KKP basierend auf Produzentenpreisen entspricht (bei aller Vorsicht über den Startzeitpunkt dieser Kalkulationen usw.). Benutzt man stattdessen die Verbraucherpreise, liegt die KKP etwas unter 1.40. Möglicherweise hat die SNB eine ähnliche Bandbreite im Hinterkopf.

Ist dies der Beginn einer sich beschleunigenden EUR-CHF Aufwärtstendenz?
Wir glauben nicht. Die beiden wesentlichen Argumente hinter die CHF-Stärke sind nach wie vor intakt:
1. Die aktuellen Staatsschuldenkrise im Euroraum und das Appeal der Schweiz als sicherer Hafen
2. Die Attraktivität eines Abbaus der Staatsverschuldung in den Industriestaaten mittels niedriger Zinsen und der Verdrängungswettbewerb mehrerer potentieller Refinanzierungswährungen (siehe unsere Soyasaucen-Diskussion der letzten Tage)

Dennoch, die Veröffentlichung stellt eine der stärksten Willensbekundungen dar, die eine Zentralbank geben kann. Darüber hinaus hat die SNB abgesehen von Interventionen, weitere Tools wie die Besteuerung von ausländischen Investoren über negative Zinsen im Arsenal. Wir würden aktuell davon ausgehen, dass sich der EUR-CHF Wechselkurs bis Ende 2011 auf rund 1.25 befestigen wird (auch unter der Annahme, dass die Panik um die Schuldenkrise im Euroraum abebben wird). Auf Sicht von 12 Monaten würden wir ein Ziel von rund 1.30 anpeilen.

Inwieweit drücken die Interventionen der Schweiz die Renditeniveaus von Staatsanleihen im Euroraum, explizit in Deutschland?
Wo ist das Problem? Unsere Soyasaucen-Diskussion sollte verdeutlicht haben, dass sich jeder Steuerzahler ein Loch in den Bauch freuen sollte über jeden Basispunkt Emissionsrendite, den unser Land spart und die Zinslast reduziert. Ein in der Presse genannter negativer Aspekt ist die potentielle Spreadausweitung innerhalb des Euroraums. Dies basiert auf der Annahme, dass die Schweiz die Währungsreserven ausschließlich in AAA-Qualität anlegt. Auch dies ist kein Problem. Letztlich ist für die Zinsbelastungen der einzelnen Staaten nicht ein Spread, sondern ganz einfach das absolute Niveau (Emissionsrendite) ausschlaggebend.

Implikation der CHF-Abschwächung für andere Währungen?
Überschaubar und es dürfte auch dabei bleiben. Zahltag war in erster Linie für NOK-Investoren. Warum ist offensichtlich, wenn man einen Blick auf unser gestriges Attachment wirft. Neben dem Schweizer Franken gab es in der Tabelle nur 2 weitere G10-Währungen, bei denen sprichwörtlich alles im grünen Bereich liegt. Schweden und Norwegen. Nachdem der ein oder andere Leser die gestrige Mail aus Versehen gelöscht hat, heute noch mal eine um ein paar Ratings erweiterte Version des Kate „nothing taste as good as skinny feels“ Dogmas.


Kann Japan die gleiche Strategie anwenden und beispielsweise ein Minimumziel in USD-JPY von 85 ins Spiel bringen?
Geht nicht – gibt’s nicht, aber in diesem Fall gilt wohl "Size Matters". Es ist ein Unterschied ob ein gemessen am Anteil des globalen BIP "kleines" Land wie die Schweiz, oder ein "Riese" wie Japan zu einem solch krassen Mittel greift. Schließlich rangiert Japan im BIP-Ranking an dritter Stelle (nach den USA und China). Auch wenn die Thematik angesichts der Staatschuldenkrise im Euroraum derzeit etwas in den Hintergrund gedrängt wurde, es gibt auch eine Art Stabilitätspakt "globale Leistungsbilanzungleichgewichte". Die Meinungen und Motivationen der G20 Partner beim Thema Abbau von Leistungsbilanzungleichgewichten gehen zwar noch auseinander, es wäre allerdings mehr als abstrakt wenn Japan mit einem gepflegten Leistungsbilanzüberschuss seine Exportwirtschaft via ofiziellem Minimalkurs von USD-JPY bevorteilen möchte.

Mehr zum Thema Währungskrieg aus Platzgründen in 24 Stunden unter der Thematik "Soyasauce Teil V: Der Gisele Faktor zur FX-Allokationsverfeinerung." Für heute steht in erster Linie die Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts des Karlsruher Bundesverfassungsgerichts über die Verfassungsmäßigkeit der bisherigen Rettungspakete im Mittelpunkt. Zwar ist hier natürlich keine Rückabwicklung zu erwarten, aber nach vorne (speziell in Richtung 29. September) geschaut, werden die Vorgaben interessant sein bis zu welchem Grad der Bundestag mit Vetorechten in künftige Entscheidungen einbezogen werden muss. Massive Verwerfungen erscheinen aber zumindest aus diesem Grund unwahrscheinlich.


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Dies ist ein humoristischer Marktkommentar und keine Anlageberatung. Die Einschätzungen des Autors beruhen auf Informationen, die auf öffentlich zugänglichen, als verlässlich eingeschätzten Informationsquellen basieren. Weitere Informationen finden Sie in unserem Disclaimer <http://
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Michael Rottmann
Managing Director
Global Head of FI & FX Strategy
UniCredit Research

[Werner Hartmann]

Nationalbank legt Mindestkurs von 1.20 Franken pro Euro fest

Die gegenwärtig massive Überbewertung des Schweizer Frankens stellt eine akute Bedrohung für die Schweizer Wirtschaft dar und birgt das Risiko einer deflationären Entwicklung.
Die Schweizerische Nationalbank strebt daher eine deutliche und dauerhafte Abschwächung des Frankens an. Sie toleriert am Devisenmarkt ab sofort keinen Euro-Franken-Kurs unter dem Mindestkurs von 1.20. Die Nationalbank wird den Mindestkurs mit aller Konsequenz durchsetzen und ist bereit, unbeschränkt Devisen zu kaufen.
Der Franken ist auch bei 1.20 pro Euro hoch bewertet und sollte sich über die Zeit weiter abschwächen. Falls die Wirtschaftsaussichten und die deflationären Risiken es erfordern, wird die Nationalbank weitere Massnahmen ergreifen.

Mal eine humoristische Anmerkung:

Liebe Schweizer Nationalbank, wenn ihr unbegrenzt Devisen kaufen müßt, dann kauft doch einfach griechische Staatsanleihen. Damit wäre allen gedient!

Und eine ernsthafte Anmerkung:

Die SNB ist bereit, um den Mindestkurs zu halten, unbegrenzt Devisen zu kaufen. Da stellt sich die Frage, haben die überhaupt unbegrenzt Franken? Die Antwort lautet: ja! Je höher die Devisenreserven einer Nationalbank sind, desto mehr Geld eigener Währung kann diese Nationalbank drucken und auf den Markt werfen.
Fazit: Die Schweiz ist das nächste Land, daß bereit ist, Staatsanleihen aufzukaufen und damit Liquidität in den Markt zu kippen! Der Unterschied zur amerikanischen Fed und zur EZB ist allerdings, daß die SNB nicht eigene Staatsanleihen, sondern Fremdwährungsanleihen aufkaufen will. Soll heißen: Sie erhöhen die Liquidität mit Schweizer Franken und entziehen dem Markt dafür Euros!

[taucher]

• Gestern Karlsruhe und heute die ganze Welt


Vorgestern die Schweiz, gestern Deutschland und heute die ganze Welt. Hier ein kurzer Abriss des gestrigen Tages. Auch Deutschland darf laut Bundesverfassungsgericht weiter retten. Das Budgetrecht des Parlaments darf zwar nicht mit einem Automatismus ausgehebelt werden, vielmehr muss für Hilfen der Haushaltsausschuss vorher sein OK gegeben haben, das gesamte Plenum muss allerdings nicht zustimmen. Strittig bleibt, ob mit der Aussage es dürfe keine dauerhaften völkerrechtlichen Mechanismen geben, die Deutschland zur Haftung von Schulden anderer Eurostaaten verpflichten, gemeinsamen Eurobonds der Todesstoss versetzt wurde. In Frankreich wurde derweil der erweiterte Aktionsradius des EFSF durchgewunken, in Italien ging das neue Sparpaket in Verbindung mit der Vertrauensfrage Berlusconis ebenfalls durch den Senat.

Und es geht Schlag auf Schlag weiter, von Karlsruhe in die Welt nach
London - 13:00 - BoE-Sitzung: Bekanntgabe eine „QE“ Programms ist kein Basisszenario, würden aber auch nicht stark überraschen
Frankfurt - 13:45 - EZB-Zinsentscheid: Natürlich keine Änderung
Frankfurt - 14:30 - EZB-Pressekonferenz: Wachstumsausblick wird nach unten revidiert, Inflationsrisiken als ausgewogen beschrieben
Minneapolis - 19:30 - Bernanke spricht zur Konjunktur. Nachdem Operation Twist (Verlängerung der Laufzeiten des US-Treasury Portfolios seit dem schwachen Arbeitsmarkt letzten Freitag) ohnehin Konsens ist, wird auf die ein oder andere zusätzliche kreative Idee gehofft.
Schließlich spricht Obama zur Konjunkturlage (Hauptthema Jobs) & einige Beobachter sehen dies als die wichtigste Rede seiner Amtszeit

Alles in allem ein Kalender um den Ernst der Lage zu betonen, aber am Ende gute Stimmung zu machen. Ob das genügt? Ich habe derzeit nicht unbedingt diesen Eindruck.

Es gibt auch immer noch diese vielen kleinen nickeligen Randerscheinungen

• Die Frage nach den Sicherheitsleistungen für den finnischen Anteil an der Griechenlandhilfe 2.0 ist noch immer ungeklärt
• Malta wurde schon vor 2 Tagen von Moody's weitgehend unbemerkt herabgestuft (von A1 auf A2, negativer Ausblick)
• Zypern (ausstehende Anleihen/Geldmarktpapiere i.H.v. rund EUR 9 Mrd.) überlegt die EZB um den Kauf von Anleihen zu bitten

Lesenswert einmal mehr der aktuellste Kommentar von Wolfgang Münchau

http://www.ftd.de/politik/international ... C3%BCnchau" onclick="window.open(this.href);return false;

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Michael Rottmann
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[taucher]

• Unsere Sommerumfrage: Wir sind Bill Gross

• Soyasauce Teil V: Der Gisele Faktor zur FX-Allokationsverfeinerung

Die BoE läßt natürlich das Leitzinsniveau unverändert bei 0.5% und sieht von unmittelbaren Staatsanleihekäufen ab. Die EZB beläßt (natürlich auch) das Leitzinsniveau unverändert. Die Wachstumserwartung wird für 2011 von 1.9% auf 1.6% und für 2012 von 1.7% auf 1.3% zurückgenommen. Die Inflationsprognose bleibt für 2011 unverändert bei 2.6% und für 2012 ebenfalls unverändert bei 1.7%. Die Risikoskizzierung: Inflationsrisiko ausgewogen bzw. neutral und das Wachstumsrisiko nach unten gerichtet. Negative Wachstumsrevisionen auch anderweitig soweit das Aue reicht. Die OECD prognostiziert für Deutschland im 4Q11 einen annualisierten Wachstumsrückgang um 1.4% ggü. VQ. US-Notenbankchef Bernanke läßt sich in seiner Rede zur Konjunkturlage im Vorfeld des FOMC-Treffens am 21. September noch nicht in die Karten schauen. US-Präsident Obama will mit einem 447 Mrd. Jobprogramm das Ruder rum reisen. Das WSJ will von der Vorbereitung einer Attacke auf das EUR-CHF 1.20 Minimumziel der SNB durch Hedge-Funds wissen (m.W. nur Online-Ausgabe, zumindest nicht in der europäischen Printausgabe) und Japan will auf dem kommenden G7-Treffen der Finanzminister (heute) über den (zu) festen YEN sprechen. Für heute sticht ein Termin ins Auge. Die Deadline für das nicht bindende Commitment zum Umtausch griechischer Staatsanleihen. Da Griechenland sich zuletzt vorbehalten hatte bei einer Beteiligung von unter 90% vom Umtausch zurückzutreten könnte erneut Nervosität aufkommen, spätestens über das Wochenende. Daneben warten wir noch immer auf einen Termin wann die Troika nach Griechenland zurückkehrt (der ursprünglich geplante 14. September ist scheinbar unklar). Sonst noch Fragen? Kaum. Auf einen Nenner gebracht: Bei der Vielzahl der offenen Baustellen scheint ein Abflauen der Nervosität in den kommenden Tagen fast ausgeschlossen. So richtig nachhaltig beeindruckend war wohl keine dieser Neuigkeiten. Die Trends sind zumindest aktuell wenig verändert: 10j. US-Rendite 1.99%, 10j. Bunds 1.87% S&P Future unverändert und EUR-CHF 1.213.


Unsere Sommerumfrage: Wir sind Bill Gross

Erst man ein ganz fettes DANKE SCHÖN für Eure massive Beteiligung an der Umfrage (weit über 400, was angesichts der Ferienzeit gigantisch ist) und die vielen aufmunternden & positiven Kommentare.

Sind wir nicht alle ein bisschen PIMCO? Dieser Gedanke schoss mir schon vor ein paar Tagen durch den Kopf, als Josef Ackermann von einem "New Normal" sprach (“The ‘new normal’ is characterized by volatility and uncertainty - not only in respect to market developments, but also in consideration of the future of the financial branch”), der genialen Wortschöpfung von Gross/El-Erian. Und den meisten von uns geht es auch nicht anders. Die Ergebnisse der gestrigen Umfrage mit den Einschätzungen der Vorjahre in Klammern dahinter (erst 2010, dann 2009).


Zurück in die Zukunft (ZZ): 15.5% (10.2%) (18.4%)
New normal (NN) 63.3% (65.7%) (43.0%)
Jap. Style (JS) 14.0% (16.1%) (17.5%)
Implodierende Inflation (II) 7.2% (8.0%) (21.1%)


Die "Neue Normalität" bleibt auch im dritten Jahr in Folge mit weitem Abstand das Basisszenario. Eine Verschiebung gab es in der Rangfolge der Risikoszenarien. Prinzip Hoffnung (ZZ) hat die Japanisierung (JS) inzwischen überholt. Sehr ungewöhnlich, gerade angesichts der aktuellen Stimmungslage. Spontan fallen mir dafür 3 Erklärungen ein:
- Gerade die ausgebombten Kurse rufen den Anti-Zykliker in uns hervor, gepaart mit purem Wunschdenken (kann ich mich auch nie ganz frei von machen)
- Es gibt ein gewaltiges Vertrauen in die Politiker des Euroraums
- Lauter Sonnenscheine und Gutmenschen, die für die Explosion des Verteiler der O/N Imps in den letzten Monaten gesorgt haben

Die "DURCHSCHNITTSDEUTSCHE STAMMTISCHANGST" der Inflationierung liegt (zu Recht) weiterhin völlig am Boden und konnte nur mit Beginn der Krise vor 3 / 4 Jahren noch jemand hinter dem Ofen hervorlocken.

Generell konnte man aber auch einen Trend erkennen, der hier nicht abgebildet ist. Noch nie gab es so viele Antworten im Sinne von "Die nächsten beiden Jahre NN und danach steht uns JS (II)" bevor.

Jetzt sprechen wir im Rahmen der O/N Imps nur sehr selten über die offiziellen Hausprognosen – der paar Leser fragten allerdings im Zusammenhang mit dieser Umfrage nach. Ja, wir sind auch exakt auf dieser Konsens-/Basisszenario-Linie. Gemessen an den nackten Wachstums-/Inflationsprognosen der nächsten rund 5 Jahre sind wir mitten drin im "NN" Camp, was übersetzt auf die langfristigen Zinsen bedeutet: Die nächsten 5 Jahre zwischen rund 2% und 4%. 10j. Bunds sind spätestens dann wieder über 2% wenn die positive Risikoprämie rausgenommen wird.


Für mich war's das auch schon wieder fast mit der traditionellen August/September-Einlage. Nur hartgesottene Leser gehen auch den folgenden Teil an. Montag ist Kornelius wieder an Bord und wie ich aus unserem im Urlaub offenen 24/7 Bloomberg-Chat weiß: Er brennt bereits.
Mir war's wieder ein Vergnügen, habe die Ehre – Michael


Soyasauce Teil V: Der Gisele Faktor zur FX-Allokationsverfeinerung

Schließen wir ab mit ein paar konstruktiven Gedanken. Mit den Gegebenheiten einer notwendigen Entschuldung konfrontiert (öffentlicher Sektor der meisten Industrieländer und selektiv auch der Privatsektor, in erster Linie die Haushalte) bietet die "Macroprudential Regulation" ("Financial Repression") eine Möglichkeit das Deleveraging der Staatsschulden von der Zinsseite her "sozial verträglich" zu unterstützen. D.h. die Zinsbelastung wird bewusst niedrig gehalten. Dies ist darstellbar über direkte Käufe von Staatsanleihen durch die heimischen Zentralbanken (wie in den USA, UK und Japan geschehen), aber auch ausländische Zentralbanken (wie bereits seit Jahren im Gang). Weitere Möglichkeiten liegen in der geldpolitischen Rhetorik mit dem Ziel die langfristigen Zinsen über die "Erwartungshypothese der Zinskurve" zu senken (wie in den USA grad gestartet). Regulierer können ebenfalls unterstützend wirken (Stichworte Basel III, Solvency II).

Für die Währungen leitet sich daraus folgende Überlegung ab. Industrieländer mit hoher Staatsverschuldung müssen ein latentes Interesse haben die Zinslast niedrig zu halten. Damit sind sie unter Carry-Gesichtspunkten eine klare Short-Positionierung. Einhergehend mit der hohen Verschuldung ist (normalerweise, nicht immer) ein schlechteres Rating verbunden. Da Kredibilität bei der Währungsselektion einen höheren Stellenwert besitzt als in früheren Jahren kommen diese Währungen doppelt unter Druck. Die Tabelle der Ausgabe vom 7. Sept. zeigt dann auch unter dem Kate "nothing tastes as good as skinny feels" Moss Dogma klar die globale Attraktivität der einzelnen Währungen an.

1. CHF & Scandies
2. FX EM Asien und Latainamerika, AUD, NZD
3. FX EM Osteuropa
4. CAD
5. EUR, GBP
6. USD, JPY


Hier ist die Story allerdings noch nicht zu Ende, da sich der Aspekt Währungskrieg anschließt. Letztlich gibt es einen (aufgrund der natürlich sehr kontroversen Interessen noch nicht ausformulierten) Stabilitätspakt Leistungsbilanzungleichgewichte". Bedeutet: Länder, die auf der positiven Seite des 90-60-90 Index (Beschreibung O/N Imps 6. Sep.) liegen, sollten nicht automatisch von der Longseite her angegangen werden wenn sie über ein deftiges Leistungsbilanzdefizit verfügen. Wenn diverse Länder ganz bewusst ein niedriges Zinsumfeld ansteuern, können andere Länder nicht mit dem Zustrom spekulativer Gelder leiden, sofern sie gleichzeitig mit nennenswerten Leistungsbilanzdefiziten kämpfen. Und nicht nur der IWF nimmt in der Diskussion um mögliche Kapitalverkehrskontrollen seit einigen Monaten eine weniger ablehnende Haltung ein. Dieser Aspekt, nennen wir Ihn den Gisele "have to sell my Ipanema's" Bündchen Faktor würde mich gerade bei Lateinamerikanischen Währungen etwas vorsichtiger werden lassen.
Wenn wir also von einem historisch gesehen niedrigem Zinsniveau in den meisten Industriestaaten in den kommenden 5 Jahren ausgehen, dann hat für mich die relative Attraktivität der Wechselkurse folgende Reihenfolge

1. EM Asia
2. NOK, SEK
3. EUR & EM Osteuropa
4. CHF, JPY
5. GBP, INR
6. Lat Am
7. USD



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Michael Rottmann
Managing Director
Global Head of FI & FX Strategy
UniCredit Research

[taucher]

Guten Morgen, heute ist Montag, der 12. September 2011 !

■ Gefunden: Griechenland erfindet zwei Milliarden schwere Immobilienabgabe
■ Erfindung: Deutschlands politische Elite erfindet die Eurozone neu
■ Abgefunden: Finanzmärkte erfinden den Dauerfrust als Normalzustand

So. Bin wieder zurück. Mit der Botschaft: Der Sommer ist jetzt vorbei. Ja, ich sehe ein, das ist eine reichlich dürftige Ausbeute für zwei Wochen Urlaub. Aber nachdem von den Finanzmärkten ebenfalls ausschließlich "Vorbei-Einschätzungen" kommen (Aufschwung, Griechenland-Rettung, Euro, Renditen, you name it…), wollte ich nicht vergessen, auf das Offensichtliche hinzuweisen. Doch Trost naht. Es gibt mindestens drei Gründe, weshalb wir uns darüber freuen können, dass der Sommer sich nun neigt: Erstens, wir müssen unsere körperlichen Schwachstellen nicht mehr so aufwändig kaschieren. Zweitens, die Wespenplage nimmt ein Ende. Und drittens, wir werden nicht mehr mit latinoesken Gute-Laune-Ballermann-Liedern traktiert ("Oi, oi, oi").

Während unsereiner sich also in den kommenden Wochen eine zweite Kleidungsschicht anlegt, um vollpensionsinduzierte Fettpölsterchen zu übertünchen, ist es in der Wirtschaftswelt während meiner Abwesenheit überhaupt nicht gelungen, irgendwelche Schwachstellen auch nur ansatzweise zu kaschieren. Der Wachstumsausblick hat sich weiter eingetrübt, und die Schuldenplage in der Eurozone wird wohl noch die nächsten drei Wespenplagen überleben. Zum Ende der vergangenen Woche, als die Finanzmärkte mal wieder auf Höhlenbesichtigung gingen, trafen sich die G7 Finanzminister in Marseille, um eine Antwort auf die gegenwärtigen Herausforderungen zu finden. Diese Antwort war eindeutig: "Wir müssen etwas tun." Und zwar strong und international koordiniert, liest es sich im Kommunique. Man hätte daraus ableiten können, dass heute in den frühen Morgenstunden irgendeine gemeinsame Aktion losgetreten werden würde. Dieses ist aber nicht passiert. Oi oi oi…

Koordination ist nicht gerade kennzeichnend für die Politikeingriffe der vergangenen Tagen: Wechselkursziel in der Schweiz, Konjunkturpaket in den USA, Jammern in Japan und ein unausgeschriebener Ideenwettbewerb in Deutschland. Kanzlerin Merkel will die EU-Verträge ändern. Finanzminister Schäuble rechnet dem Spiegel zufolge Szenarien einer Griechenland-Pleite durch. Wirtschaftsminister Rösler schlägt einen neuen europäischen Wertekonsens ohne Eurobonds, aber mit "Staatenresolvenz" (= geordnete Staateninsolvenz) vor. Kanzlerkandidat in spe Steinbrück schlägt eine neue Währungsunion mit Eurobonds vor. CSU-Chef Seehofer droht mit einem Euro-Ausschluss-Verfahren für notorische Haushaltssünder. Und EU Kommissar Oettinger will die Fahnen von Schuldenstaaten in Brüssel auf Halbmast setzen. Der Gewinnervorschlag steht noch nicht fest, lediglich Oettingers Idee dürfte aus dem Rennen sein.

Griechenland selbst deckt derweil unter dem Druck der Troika eine neue Geldquelle auf: Mit einer gestaffelten Immobiliensteuer sollen zwei Jahre lang jeweils bis zu zwei Milliarden Euro eingenommen werden. Die Abgabe soll über die Stromrechnung abgeführt werden. Außerdem verzichtet jeder gewählte Volksvertreter auf ein Monatsgehalt. Aus der EU Kommission gab es bereits lobende Worte zu den neuen Anstrengungen. Im Laufe dieser Woche wird die Troika zurück in Athen erwartet. Ein positiver Fortschrittsbericht und damit die Auszahlung der nächsten Kredittranche ist durch die revolutionierte Stromrechnungspolitik von Finanzminister Venizelos wahrscheinlicher geworden.

Die Finanzmärkte setzen unterdessen ihren (Abwärts-)Kurs von vergangener Woche fort. Spekulationen über eine bevorstehende (ungeordnete) Schuldenrestrukturierung Griechenlands schießen ins Kraut. Der Rücktritt Jürgen Starks aus dem EZB-Rat wirkt ebenfalls nach. Moody's ist eine Ratingentscheidung für die französischen Banken schuldig – vor drei Monaten wurde für BNP, SocGen und Credit Agricole eine Abwertungsdrohung ausgesprochen. EUR-USD verliert bereits eine Big Figure (aktuell: 1,3565 nach 1,3495 heute früh), der Bund Future eröffnet noch fester (138,10) und der Dax Future steht mit 2,5% im roten Bereich. Oi oi oi…
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Kornelius Purps
Fixed Income Strategist
Director
MRE4FI
UniCredit Research

[taucher]

Guten Morgen, heute ist Dienstag, der 13. September 2011!

• Noch-mal-von-vorne-Taste: Welche Optionen gibt es in der Griechenland-Krise?
• Wiederholungs-Taste: China erscheint mal wieder als Weißer Ritter, dieses Mal in Rom
• Random-Play-Taste: Griechische Renditen erreichen dreistelliges Territorium

Dieses Jahr haben wir etwas Neues probiert: den Doppel-Urlaub. Zunächst eine Woche österreichischer Bauernhof, anschließend eine Woche kroatische Adriaküste. Auf dem Bauernhof gab es ausnahmslos Brillenträger, Nichtraucher und Gutmenschen, die bereits morgens um halb neun beim Frühstück die erziehungspsychologischen Hintergründe von Harry Potter VII Teil 2 diskutierten. In der kroatischen Bettenburg (die eigentlich ein überdimensionaler Einbaukühlschrank war) gab es hingegen ausnahmslos Sonnenbrillenträger, Raucher und eine Tattoo-Quote, die vermuten lässt, dass Stille Beteiligungen an Nadelmalgeschäften in jedes gut sortierte Anlegerdepot gehören müssten.

Ach, wie schön einfach ist es doch, in Klischees zu denken. Schublade auf, Typ rein, Schublade zu. So wie in der Eurozone: Du gutes Land, musst zahlen. Du böses Land, sei lieb, sonst fliegst! Rückblickend, in einigen Jahren, werden wir uns mal wundern, wie nach dem Prinzip der Karrussell-Diskussion die gleichen Themen und Argumente in schöner Regelmäßigkeit immer wieder vorgebracht werden. Gerade haben wir uns nach endlosem Hauen und Stechen darauf geeinigt, Griechenland unter Beteiligung des Privatsektors eine langfristige Streckung seiner Verbindlichkeiten zu gewähren, da taucht schon wieder das Phantom der Staatspleite oder gar des Eurozonen-Rausschmisses auf. Bereits vor zwei Monaten diskutierten wir die „kontrollierte, zeitweilige Zahlungsunfähigkeit“. Das Ergebnis sind die Beschlüsse vom 21. Juli. Aber schon jetzt wird von namhaften Politikern die Idee vorgebracht, sollte Griechenland sich nicht an die Bedingungen halten, müsse auch eine „kontrollierte, dauerhafte Zahlungsunfähigkeit“ in Erwägung gezogen werden. Das kommt wohl von den geichen Menschen, die heute Abend im Tattoo-Studio fragen, „Hey, Marcel, Alder, kannst Du ‚Maria’ durchstreichen und ‚Julia’ hinschreiben?“

Eine ebenfalls immer wiederkehrende Geschichte ist die des „Weißen Ritters“ aus China. Zum vierten, fünften oder sechsten Mal in den letzten zwölf Monaten hieß es gestern „aus gut informierten Tattoo-Kreisen“, eine Delegation aus China treibe sich in Europas Hauptstädten herum und diskutiere auf höchster Ebene Investitionsmöglichkeiten in zweistelliger Milliardenhöhe. Reiseziel dieses Mal: Rom. Folge der am Abend von der Financial Times in Umlauf gebrachten Spekulation: Eine veritable Kursrallye an den amerikanischen Aktienmärkten (der DAX Future steht folglich mit mehr als 1% im Plus) und eine vorläufige Stabilisierung im EUR-USD Wechselkurs. Erfahrungsgemäß besitzen China-Weißritter-induzierte Erholungsbewegungen jedoch eine Haltbarkeit vergleichbar mit derjenigen eines frisch gezapften Liters Kärtner Landkuhmilch. Insofern sollten wir nicht davon ausgehen, dass sich die positive Stimmung über den Tag hinaus fortsetzen wird.

Italien wird heute aber anderweitig im Mittelpunkt des Interesses stehen. Das Land will am Vormittag maximal 7 Mrd. Euro frisches Geld einsammeln. Unter anderem kommt eine neue 5jährige Anleihe auf den Markt. Das Auktionsergebnis (gibt’s nach 11 Uhr) dürfte einen merklichen Einfluss auf das heutige Handelsgeschehen nehmen. Italien wird für die Neuemission etwa fünf Prozent Rendite anbieten müssen. Peanuts, wenn wir nach Griechenland schauen: Dort suggerieren Marktpreise für kurze Laufzeiten Renditen von bis zu 200 Prozent. Wow, das sind Erträge, wie man sie sonst nur von Investments in neu gegründete Tattoo-Shops her kennt...
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Kornelius Purps
Fixed Income Strategist
Director
MRE4FI
UniCredit Research

[taucher]

Guten Morgen, heute ist Mittwoch, der 14. September 2011 !

• 004930*123#: Merkel, Sarkozy und Papandreou halten heute angeblich eine Telefonkonferenz ab
• 19. statt 14.: Troika verschiebt Wiederaufnahme der Gespräche in Athen von heute auf Montag
• Plusoned: Geithner besucht am Freitag EU Finanzministertreffen in Polen

Das Statistische Bundesamt hatte gestern keinen guten Tag. Mitten in der Stimmungskrise verlangte der Veröffentlichungskalender, ausgerechnet mit Zahlenmaterial zu Schwangerschaftsabbrüchen und Ehescheidungen die miese Laune weiter anzuheizen. Doch dann ging das Drama erst richtig los: Zu den getrennten Paaren hieß, im Jahre 2010 seien 11 von 1000 Ehen geschieden worden. Zum Vergleich: Im Jahre 1992 sei noch jede siebte Ehe geschieden worden – ein Höchststand. Aber eine Falschmeldung. Rasch korrigierte sich das StaBu: Im Jahr 1992 wurden von 1000 Ehen jede siebte geschieden, ein Höchststand. Aha, welch Erkenntnisgewinn. Dann erschien der Obermathematiker, vermutlich ein Honorarprofessor, Doppeldoktor und geschieden. Wieder falsch, intervenierte er. Im Jahr 1992 wurden von 1000 Ehen sieben geschieden – ein Tiefstand, so das Statistische Standesamt.

Falschmeldungen. Gerüchte. Wir kennen das. Nach ersten Einschätzungen namhafter Beobachter richteten die Rechenversuche in Wiesbaden zum Glück keinen Flurschaden an. Weder der Bund Future noch der Bund der Ehe zeigte eine sichtbare Reaktion. Aber die Episode zeigt, wie schnell es gehen kann. Und wir erleben es ja dieser Tage nahezu im Stundenrhythmus: Meldung – Dementi – Gerücht – Klarstellung – Spekulation – Entrüstung. China will italienische Bonds kaufen? Jein, kaufen ja, aber keine Bonds, sondern Unternehmensanteile in Staatsbesitz. Die BRIC-Staaten wollen europäischen Staatsanleihen kaufen? Niemand findet sich, der diese Behauptung stützen kann. Eine französische Bank kann sich nicht mehr in US Dollar refinanzieren? Absurder Nonsens, echauffiert sich das betroffene Institut über eine entsprechende Meldung aus dem Wall Street Journal. Merkel und Sarkozy wollen ein „Griechenland-Papier“ veröffentlichen? Verwunderung und Dementis sowohl aus Berlin als auch aus Paris. Merkel, Sarkozy und Papandreou wollen heute eine Telekonferenz abhalten? Oh, ja, da könnte tatsächlich etwas dran sein. Hoffentlich funktioniert die Technik. Wie das Statistische Telefonamt vermeldet, wurden nämlich im Jahr 1992 von 1000 Telefonkonferenzen sieben durch technische Probleme unterbrochen – der höchste Tiefstand seit der Wiedervereinigung...

Wenn man die Puzzleteile zusammenfügt, bekommt man recht klare Hinweise darauf, dass die politische Elite in Europa irgend etwas ausbaldowert. Da haben wir zum einen das angebliche Merkozyandreou-Telefonat heute. Weiters lernen wir, dass die Troika ihre Untersuchungen in Athen nicht, wie ursprünglich geplant, bereits heute, sondern erst am kommenden Montag wieder aufnehmen wird. Hintergrund: Ein informelles Treffen der EU Finanzminister in Polen am kommenden Freitag. Angeblich möchte die Bewertungskommission aus Vertretern der EU, der EZB und des IWF abwarten, was bei diesem Treffen herauskommt. Das überrascht, denn die offizielle Linie der Europapolitik lautet doch: „Rasche Umsetzung der Beschlüsse vom 21. Juli“ (also Ausweitung der EFSF-Befugnisse usw.). Es ist derzeit nach meiner Einschätzung für Freitag nichts geplant, was die Troika davon abhalten könnte, ihre Arbeit vor Ort fortzusetzen. Somit wird ein ursprünglich harmlos anmutendes FinMin-Treffen mal wieder zu einem Mega-Event hochsterilisiert. Angeblich kommt am Freitag sogar US Amtskollege Tim Geithner zu Besuch. Passenderweise heben sowohl Geithner als auch Obama deutlich den Zeigefinger. Sie mahnen eine rasche Lösung des innereuropäischen Schuldenkonflikts an, da ansonsten das Wachstum auch in den USA bedroht sein könnte. Nun gut, hierbei handelt es sich ganz offensichtlich um Nebelkerzen, um von den Unzulänglichkeiten daheim in den USA abzulenken...

Zwei der drei französischen Großbanken wurden heute früh von Moody’s abgewertet. Nach einem Tag des Durchschnaufens dürfen die Finanzmärkte ab sofort also wieder in den Risk-Off-Modus schalten, entsprechende Signale beobachten wir wir bereits (EUR schwach & schwach). Damit hätten wir zum ersten Mal sein 1992 die Situation, in der von 1000 Wertpapieren jedes siebte einen höheren Tiefstand erreicht, als die anderen elf...
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